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中国央行积极对冲到期资金压力,降杠杆加剧中

2019-09-06 作者:中国经济论坛   |   浏览(177)

上海5月26日 - 端午小长假及跨月在即,面对单周逾4,000亿元近三个月最大规模的逆回购到期,中国央行公开市场本周开展积极的对冲操作;市场短期资金面亦大幅好转,短端回购利率回落幅度明显。

上海12月2日 - 随着本周中资金面急剧收紧,此前影响相对温和的中国债市降杠杆压力骤然加剧,腥风血雨之下利率债及信用债均受重创,10年国债收益率一度跳升15个基点上破3.0%关口;而面对动荡的市场央行仍保持定力,尽管公开市场从单日净回笼转为净投放,但力度有限,对于年末及明年春节前的资金预期仍不乐观。

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资料图片:2013年9月,中国北京,中央商务区高楼林立。REUTERS/Petar Kujundzic

图为2014年4月拍摄的中国央行总部。REUTERS/Petar Kujundzic

业内人士认为,金融监管维持强势,去杠杆压力对市场冲击可能还尚未出清,但“一行三会”(央行、证监会、银监会、保监会)之间的监管协调有所加强,央行公开市场操作积极,起到了平滑短期流动性和稳定市场预期的效果;强监管与稳货币并进,有望降低市场超调风险。

业内人士指出,央行的谨慎显示其在托底流动性同时,对不断累积的金融风险依旧重视,而经济初现走稳向暖苗头,大宗商品价格暴涨又加剧了未来通胀压力,货币政策仍不具备放松的基础;只要资金面不出现系统性风险,央行还会以公开市场+MLF组合为主力调节工具。

“央行5月加大逆回购投放量,与银监会去杠杆打起组合拳,呵护市场流动性;此外,加大七天逆回购的投放比重,提高货币操作灵活性。”中信证券固定收益分析师明明称。

他们并认为,中性货币政策基调不改,也很难指望政策面仅因债市短期急跌而救急,不过央行肯定将密切监控流动性变动,而且汇率贬值以及12月美国加息在即的外患未消,一旦资金面出现极端情况央行必会全力维稳,守住不发生系统性风险的底线;同时央行也会将稳定资金利率放在重要位置,债市在去杠杆爆发初期的恐慌过后,亦有望逐步企稳。

他指出,近期央行公开市场操作平抑短端利率,已现呵护资金面稳定的倾向。一方面是今年基本面还是面临一定压力,PPI等指标都开始放缓;另一方面,去杠杆已取得一定效果,银行短期错配情况缓解,同业资产和同业负债有所下降,因此货币政策维持实质的中性。

德国商业银行亚洲高级经济学家周浩称,“饿不死而已,年底前看来不会出手了,我觉得央行会拖长时间去杠杆,这个过程会比较漫长。”

国信证券固定收益研究团队亦表示,今年以来银行间流动性呈现紧平衡状态,但5月中旬以来,“崩紧的弦”似乎略微松动,逆回购利率也已连续两个月未上调。从量和利率两方面来看,年初以来偏紧的货币政策均出现了缓和。

中国央行公开市场本周共进行10,100亿元的逆回购,对冲到期的9,400亿元逆回购后,单周累计净投放700亿元;在前两日净回笼后,资金骤然紧绷,后三天转为单日净投放。具体品种看,本周每日仍均有七天、14天、28天三个品种操作,中标利率亦持稳。

他们认为,这种货币政策的细微变化,可能与金融监管政策的收紧有关。毕竟强监管加上紧货币,金融风险发生的概率会明显增加。

中国首席经济学家论坛高级研究员蔡浩亦表示,货币政策暂时看不到宽松的迹象,经济有所企稳,PMI走势较强,通胀受国内大宗商品价格抬升和此前房地产价格火爆的传导影响,上升势头明显,货币政策会更趋向于防风险、防通胀和调结构。

本周公开市场共有4,100亿元人民币逆回购到期。截至周五,央行本周共开展3,800亿元逆回购操作,期限仍为七天和14天,利率继续持平于2.45%和2.60%;目前为止,本周净回笼300亿元(周六为端午节调休上班日);上周为净投放1,600亿元。

先行指标印证中国经济正处于复苏通道之中。11月官方制造业和非制造业PMI双升至逾两年高位,超市场预期,从生产到需求到价格的各分项指数亦齐回升,预示经济短期已企稳,完成年内增长目标无虞。

“央妈最近手下留情了,”上海一基金交易员表示,本周央行开展的逆回购规模有些超预期,是短期资金面改善的主要原因。

蔡浩认为,历年年底都是流动性紧张的时候,估计央行会守住不发生流动性风险的底线,但也不会让流动性过度宽松,这也是金融机构去杠杆、调结构策略的一部分。

他指出,目前跨季资金价格仍旧高企,显示6月压力不可小觑,银行将面临二季度MPA考核;美联储大概率再次升息,市场预期中国央行也可能会跟进上调逆回购利率。

随着公开市场连续多日净回笼及月末临近,此前也仅处紧平衡状态的银行间市场资金面本周二急剧恶化,稀落的供给面对巨大的需求规模,供需严重失衡,市场心态一度出现恐慌,7-14天回购利率曾出现7%-10%的成交;债市亦难幸免,收益率全线飙升,当天五年利率互换涨幅超20个bp。

不过他认为,从央行“维稳”的手段来说,市场暂无需过度恐慌,“OMO、MLF、SLF,央妈弹药很充足,到时就看愿不愿意放。”

随后公开市场转向净投放,以及月末因素影响减弱,周三下午起资金紧绷趋缓但市场预期仍脆弱,而债市方面因对委外及理财业务或被迫降杠杆愈发担忧,收益率继续快速上行,不过周五随着短期资金面进一步缓和,债市情绪暂趋平稳,10年国债成交收益率重回3.0%下方。

随着短期资金面好转,中国债市恐慌情绪有所缓解,此前一度呈“M型”的国债收益率曲线也在修复。参考中债国债到期收益率曲线,上周末、本周初10年-5年、10年-3年期限利差一度为负值,达到-6bp左右。而截至周四,中债五年期国债到期收益率报3.6454%,三年期报3.6402%,与10年期均不再倒挂。

欲浏览中国央行公开市场单周资金流向变化图表,请点选 tmsnrt.rs/2fMpoKi

**不乐观亦不悲观**

**政策之重仍在托底流动性**

上半年来“紧平衡”成为银行间资金面的常态,央行公开市场近期的微调难得地提供了一丝暖意,显示其为市场流动性过紧的风险进行托底的呵护意味。不过金融强监管仍在中途,一些政策冲击仍未落地,资金面或债市难言转向,市场也不敢对货币政策有过度乐观的期待。

尽管本周资金面一度形势危急,而且殃及债市,但从央行相对“淡定”的反应来看,当下货币政策之重仍在于托底流动性,在经济下行压力有所消退、通胀压力抬头的背景下,防风险、抑制资产泡沫成为首要关注点,只要确保流动性不出大的问题并且利率稳定在合理区间内,货币政策依然是见招拆招,且略偏向收敛,暂时仍无扩张空间。

农业银行金融市场部副总经理胡艳周四在上海衍生品论坛的分论坛讨论中提到,近期金融监管协同有所加强,包括适时的流动性对冲,以及政策间推进次序的调整。她亦强调,市场仍需清晰认知,国内金融监管加强与美联储政策常态化都不是短期化行为,在复杂的形势中仍需看到长期的趋势。

招商银行资产管理部高级分析师刘东亮指出,如果是就事论事的话,面对这么紧张的资金面央行应该是松的,但是现在来看央行似乎没有这个意思,“年底前和明年春节前央行很有可能以天量投放来平抑利率,但也就是保证你能借到钱而已。”

中金公司宏观团队就4月央行资产负债表数据的分析报告提出,金融去杠杆可能会对货币乘数的上涨有一定的抑制作用,这或将促使央行通过公开市场增加资金投放。4月央行资产负债表扩张,很大程度上是由财政存款季节性上升以及央行继而进行净投放带动。

蔡浩谈到,目前要考虑的还有汇率因素,2016年底监管层有没有人民币汇率必须守住的底线,比如7关口,如果有的话,在12月美联储加息的压力下,此时肯定不是中国放松货币政策的好时机。

央行数据显示,4月末广义货币供应量同比增长10.5%,创下九个月新低。4月央行资产负债表由3月的收缩转为扩张3,943亿元,与央行早先在一季度货币政策执行报告中的表述一致;货币乘数则从3月的5.29进一步攀升至5.33。

而近期资金波动中市场利率亦出现快速上行,这同样是央行不愿看到的,而从11月SLF放量来看,央行亦有意发挥SLF利率走廊上限的作用,以烫平货币市场价格波动。

中国央行自2016年春节前起,公开市场操作频率加密至每个工作日均可进行,去年春节后至8月中上旬都仅进行七天期逆回购操作。8月下旬和9月中旬则先后重启14天和28天期逆回购,并灵活搭配开展操作,但逆回购期限拉长也引发市场对监管层有意降杠杆的忧虑。

中国央行周四公布,11月开展常备借贷便利操作共284.69亿元人民币,较10月7.12亿元的操作量大幅提升,11月末SLF余额为278.14亿元。

除SLO(短期流动性调节工具)、常备借贷便利外,中国央行在2014年三季度还创设并开展了中期借贷便利操作,操作对象包括国有商业银行、股份制商业银行、较大规模的城市商业银行和农村商业银行等。

央行年初曾表示,要发挥SLF利率走廊上限作用,隔夜、七天和一个月SLF利率分别为2.75%、3.25%、3.60%。

此外,2014年4月央行创设抵押补充贷款,并在2015年10月将PSL对象在此前国开行基础上,新增农发行和进出口银行,主要用于支持三家政策性银行发放棚改贷款等。

华东一银行交易员则表示,年末都有一波财政存款投放的高峰,但因为一般都在最后几天,如果还按照这样的节奏,可能是远水解不了近渴,不过若资金面紧张程度超出市场承受范围,也不排除财政资金提前投放扶助的可能。

本周央行资金投放及回笼各项明细

刘东亮还认为,降准工具应该在可选项,至少从目前来看,通胀压力仍然是比较温和的,这时降准更多的是去弥补基础货币的缺口,而不是真的会导致大水漫灌推高通胀。但从过去几个月央行的态度来看的话,降准似乎可能性又不大。

回笼 投放

“我们可以思考一个问题,比如现在如果降准的话,真的会有很大的负面影响吗?我看也不见得,10月和11月没有降准,但是汇率仍然在贬值。”他表示。

逆回购 400

他进一步指出,过去几个月央行基本上已经把机构的降准预期消灭掉了,现在大家对降准都不是非常有期待,当然这也可能是央行想达到的效果。所以如果年底前资金压力非常大,降准的可能性也不能完全排除。

1,400

央行2015年6月25日重启逆回购,自2016年春节前起,公开市场操作频率加密至每个工作日均可进行,春节后至8月中上旬都仅进行七天期逆回购操作。8月下旬和9月中旬则先后重启14天和28天期逆回购,并灵活搭配开展操作,但逆回购期限拉长也引发市场对监管层有意降杠杆的忧虑。

900

除SLO(短期流动性调节工具)、常备借贷便利外,中国央行在2014年三季度还创设并开展了中期借贷便利操作,操作对象包括国有商业银行、股份制商业银行、较大规模的城市商业银行和农村商业银行等。

700

此外,2014年4月央行创设抵押补充贷款,并在2015年10月将PSL对象在此前国开行基础上,新增农发行和进出口银行,主要用于支持三家政策性银行发放棚改贷款等。

400

本周央行资金投放及回笼各项明细

待定

回笼 投放

正回购到期 --

逆回购 1,750

逆回购到期 100

1,900

1,700

2,300

1,400

1,700

700

2,450

200

正回购到期 --

SLO到期 --

逆回购到期 1,950

审校 张喜良

2,000

1,400

1,650

2,400

SLO到期 --

净投放 700

审校 林高丽

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